一家被市场寄予厚望的潮玩明星公司，业绩增长超200%的同时，股价却从高位坠落近半，这背后是一个关于“情绪价值”与“稀缺性”双重魔法逐渐失效的故事。
市值一度突破千亿港元的泡泡玛特，如今股价已从今年8月的历史高点339.8港元，下跌至190港元左右，跌幅接近44%
这场急剧下滑发生在一家公司实现惊人业绩的背景下——2025年第三季度，泡泡玛特整体收益同比增长了245%至250%，海外市场收益增幅更高达365%至370%
一个简单的问题摆在面前：为何一家业绩如此抢眼的公司，会被资本市场如此冷遇？
01 股价与业绩的背离
2025年对于泡泡玛特来说，表面上是业绩爆发的一年。
公司第三季度财报显示，中国市场收益同比增长185%至190%，其中线下渠道增长130%至135%，线上渠道更是实现了300%至305%的惊人增幅
在海外市场，表现更为亮眼：亚太地区增长170%至175%，美洲地区暴增1265%至1270%，欧洲及其他地区也实现了735%至740%的增长。
但资本市场的反应却恰恰相反。自今年10月以来，泡泡玛特股价持续下挫，10月23日单日跌幅高达9%，创下自4月份以来最大单日跌幅
近期股价继续走低，12月9日盘中一度跌至188.1港元，创下近七个月低点，较8月底的历史高位累计下跌约44%
业绩与股价的明显背离，折射出资本市场对未来增长的深切担忧。
02 增长担忧的源头
摩根士丹利在近期报告中指出，泡泡玛特正从过去两年的“爆发式增长”阶段，过渡到未来的“可持续增长”阶段
该机构预测，泡泡玛特核心IP Labubu在2026年的收入增速将显著放缓
摩根士丹利报告中的这种担忧，源于对Labubu系列未来增长的谨慎预期。尽管该系列2025年销售额预计将达到155亿元人民币，较2023年增长41倍，但增速将在明年明显放缓
市场对泡泡玛特下一个增长引擎存在质疑。有分析师指出，围绕泡泡玛特Labubu系列玩具的狂热情绪，正逐渐重现20世纪90年代“豆豆娃”从鼎盛走向崩盘的周期
这种担忧直接反映在市场卖空数据上。自12月2日以来，泡泡玛特卖空股数从111.06万股增至161.70万股，同期卖空金额也从2.41亿港元大幅上升至6.23亿港元
03 稀缺性的消失
泡泡玛特成功的核心逻辑之一，是对“稀缺性”的精心设计。
以Labubu系列为例，其隐藏款抽取概率仅为1/144，这种刻意的稀缺性创造了一套全新的价值评估标准。在二手市场上，隐藏款的交易价格可达原价的几十甚至上百倍
但这种稀缺性的平衡在今年6月被打破。6月18日，泡泡玛特官宣对部分热销产品进行大规模补货。通过持续生产、加大供给，公司试图让真正喜爱产品的消费者买到“心头好”
然而，这一举措产生了连锁反应。在二手交易平台上，Labubu 3.0系列的成交均价在几天内从最高点的2439元暴跌超过60%
黄牛回收价更是出现“腰斩式”下跌，整盒价格从2800元迅速跌落至650-800元区间。如今，Labubu 3.0及4.0的常规款式在二手平台上的价格已普遍跌破官方零售价
04 单一IP的依赖风险
在泡泡玛特的IP矩阵中，Labubu占据了过于重要的位置。
2025年上半年，Labubu所在的THE MONSTERS系列收入高达48.14亿元，占公司总收入的34.7%。这一比例在第二季度进一步提升至35%
尽管泡泡玛特旗下还有MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY和DIMOO等其他IP，但它们的收入贡献均远不及Labubu
对单一IP的过度依赖，使公司面临巨大的市场风险。一旦消费者对Labubu的热情降温，公司的增长动力将面临严峻挑战。
德意志银行在报告中指出，为满足激增的需求，Labubu产能从上半年的月均1000万只大幅提升至年底的月均5000万只
对于依赖“酷”和“稀缺”属性的潮流玩具而言，大规模量产往往是热度衰退的前兆
05 情绪消费的双刃剑
泡泡玛特的成功，本质上是抓住了当代年轻人的情绪消费需求。
神经科学研究表明，盲盒隐藏款的稀缺性会触发消费者多巴胺分泌，这种刺激所带来的愉悦感强度是确定性消费的2.3倍，接近人们热恋期的神经活动水平
在碎片化消费的时代，59元的定价被消费者归类为“可承受的风险”，而“至少获得一个基础款”的保底机制则消除了消费者对于完全落空的担忧
数据显示，泡泡玛特用户的年均复购次数达到7.2次，远高于普通玩具品类
但情绪消费来得快，去得也快。有分析师指出，Labubu的“丑萌”特质精准捕捉到了年轻人对“不完美自我”的接纳与渴望
当这种情绪需求得到满足后，消费者可能会转向寻找新的情感寄托，这就对公司持续创造吸引人的IP提出了更高要求。
06 泡泡玛特的应对策略
面对增长压力和股价下跌，泡泡玛特正在采取一系列措施进行调整。
公司正试图将增长引擎由单一爆款转向非Labubu IP的多元化驱动。这包括推出Zsiga、Nyota等新IP，并通过高端系列提升品牌溢价
在产品品类上，公司也在进行战略调整。以盲盒为代表的手办占比持续下降，取而代之的是毛利更高的毛绒玩具系列，其占比从去年同期的不到10%飙升至44%，成为第一大品类
渠道方面，泡泡玛特也在优化布局。公司放缓了国内开店速度，重心转向将现有门店翻新升级到更大的面积、更好的位置，以吸引更高的客流量
海外扩张则成为新的增长重点。2025年上半年，公司海外新增28家门店达到128家，其中北美是最主要的扩张区域，开了19家门店
公司计划全年新开100家以上海外门店，重点将在欧美地区加速开店
泡泡玛特的缝纫机曾一度被市场热情“踩冒烟”，生产线上的工人需要追赶被市场狂热拉出的陡峭曲线
当消费者在二手市场上发现，自己曾经高价购入的Labubu，如今价格已跌破原价时，曾经精心营造的“稀缺性”魔法正在消散
正如创始人王宁所强调的“七分饱”理论，刻意限量和限量生产是潮玩品牌需要找到的平衡点。这一平衡一旦被打破，品牌的溢价能力和市场魅力就会面临考验。
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